Trong thị trường chứng khoán, yếu tố quan trọng nhất để một nhà đầu tư ra quyết định mua cổ phiếu là định giá cổ phiếu đó. Chúng ta đã khá quen thuộc với các phương pháp định giá như P/B, P/E hay DCF. Trong bài viết này, chúng tôi sẽ giới thiệu cách tính toán và phân tích con số thu nhập của chủ sở hữu. Đây là phương pháp ưa thích của tỷ phú Warren Buffett.
Thu nhập của chủ sở hữu, hoặc dòng tiền cho chủ sở hữu, là một con số thường được sử dụng để tính toán giá trị nội tại và là một trong những con số tốt nhất để mô tả số tiền mà một người có thể nhận được từ một khoản đầu tư. Nó được phổ biến bởi Warren Buffett trong lá thư cổ đông năm 1986 của Berkshire Hathaway.
These represent (a) reported earnings plus (b) depreciation, depletion, amortization, and certain other non-cash charges less (c) the average annual amount of capitalized expenditures for plant and equipment, etc. that the business requires to fully maintain its long-term competitive position and its unit volume. — Warren Buffett | 1986 Letter to the Shareholders
[Thu nhập của Chủ sở hữu] đại diện cho (a) thu nhập được báo cáo cộng với (b) khấu hao tài sản, khấu hao nguyên liệu, khấu hao tài sản vô hình và một số chi phí không phải tiền mặt khác, … trừ đi (c) chi phí tài sản cố định trung bình hàng năm bỏ vào nhà máy và trang thiết bị, … mà doanh nghiệp cần để duy trì vị thế cạnh tranh trong dài hạn và khối lượng sản xuất của nó.
Định nghĩa của Buffett có thể được tóm tắt bằng công thức sau:
Thu nhập chủ sở hữu = Thu nhập ròng + phí không dùng tiền mặt – Chi tiêu vốn bảo trì
Trong đó:
- Thu nhập ròng được tính bằng doanh thu trừ chi phí giá vốn hàng bán, bán hàng, chi phí hành chính, chi phí hoạt động, khấu hao, lãi, thuế và các chi phí khác.
- Phí không dùng tiền mặt là khấu hao tài sản, nguyên liệu, tài sản vô hình và một số chi phí không dùng tiền mặt khác
- Chi tiêu vốn bảo trì – Maintenance capital expenditures (CapEx): là tiền dùng để duy trì các hoạt động bình thường của doanh nghiệp
Công thức này cũng có thể được viết đơn giản bằng cách:
Thu nhập chủ sở hữu = Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh – Chi tiêu vốn bảo trì
Trong đó:
- Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh là khoản tiền được tạo ra từ các hoạt động của doanh nghiệp
Sự khác biệt ở đây là “thu nhập ròng + phí không dùng tiền mặt” trong công thức trên được thay thế bằng “dòng tiền từ hoạt động kinh doanh ” lấy từ báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Công thức thu nhập chủ sở hữu thay thế này thường chính xác hơn vì thu nhập ròng có thể bị thao túng và các khoản phí không dùng tiền mặt thường khác nhau giữa các công ty. Công thức này cũng dễ dàng tính toán hơn, đó là lý tưởng.
Bây giờ, chúng ta hãy xem xét từng thành phần trong số hai thành phần này và hiểu chi tiết hơn chúng là gì và cách bạn có thể tìm kiếm chúng.
1. Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh
Dòng tiền hoạt động còn được gọi là “tiền ròng được tạo ra bởi các hoạt động kinh doanh”. Con số này đã được các công ty tính toán và cung cấp trong báo cáo lưu chuyển tiền tệ của báo cáo tài chính hàng năm.
Trong hình là báo cáo lưu chuyển tiền tệ trong báo cáo tài chính năm 2021 của Tổng công ty Hóa dầu Petrolimex (PLC). Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của PLC năm 2021 là hơn 327 tỷ đồng.
2. Chi tiêu vốn bảo trì
Sau khi xác định dòng tiền hoạt động từ phần hoạt động kinh doanh của báo cáo lưu chuyển tiền tệ, bước tiếp theo là tìm CapEx bảo trì. Tuy nhiên các doanh nghiệp thường không trình bày CapEx bảo trì trong báo cáo tài chính của họ. Đây là một trong hai thành phần trong tổng chi phí vốn của doanh nghiệp.
Tổng chi tiêu vốn (CapEX)
Chi tiêu vốn (tổng CapEx) được coi là dòng tiền đầu tư trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Đây là khoản tiền mà các doanh nghiệp chi ra để mua tài sản dài hạn mà họ hy vọng sẽ mang lại giá trị cho doanh nghiệp trong dài hạn. Do đó, tổng chi tiêu vốn được coi là một hoạt động đầu tư và liên quan đến các tòa nhà, tài sản, nhà máy và thiết bị. Điều này thường được gọi trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ là tài sản, nhà máy và thiết bị (PP&E).
Do đó, nếu bạn thấy một dòng trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ có tên là “tiền chi cho tài sản, nhà máy và thiết bị” hoặc một dòng nào đó tương tự, thì đây thực chất là chi tiêu vốn.
Cũng trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ của Tổng công ty Hóa dầu Petrolimex (PLC) năm 2021 thì tiền chi mua sắm, xây dựng tài sản cố định và tài sản dài hạn khác (tổng CapEx) năm 2021 là hơn 43 tỷ đồng như hình bên dưới.
Tổng chi tiêu vốn được chia thành hai thành phần:
- CapEx đầu tư tăng trưởng: Khi các công ty chi tiền để phát triển và cải thiện hoạt động kinh doanh của họ, nhằm nỗ lực tạo ra nhiều tiền mặt hơn trong tương lai, đây được coi là vốn đầu tư tăng trưởng. Điều này bao gồm bất kỳ khoản đầu tư nào được thực hiện để mua hoặc nâng cấp thiết bị của công ty.
- CapEx bảo trì: Đây là con số mà chúng ta đang cố gắng tìm kiếm và đó là số tiền mà công ty chi tiêu chỉ để duy trì hoạt động kinh doanh và hoạt động của công ty. Ví dụ, nếu một bộ phận máy móc bị hỏng, công ty sẽ chi tiền để khôi phục nó. Bởi vì việc khôi phục bộ phận máy móc này không cải thiện dòng tiền của doanh nghiệp và không được coi là một khoản đầu tư giúp phát triển doanh nghiệp, nên nó được coi là CapEx bảo trì.
Mặc dù hiếm gặp, nhưng một số công ty thực sự phân biệt trong báo cáo hàng năm của họ về số tiền được chi cho bảo trì và số tiền được chi cho tăng trưởng. Hình bên dưới là trong báo cáo tài chính năm 2022 của CTCP Nhiệt điện Phả Lại, chi phí sửa chữa tài sản cố định năm 2022 là 98 tỷ đồng.
Nhưng hầu hết các doanh nghiệp không cung cấp nhiều thông tin này trong báo cáo hàng năm của họ. Do đó, với tư cách là nhà đầu tư, chúng ta phải đưa ra ước tính có cơ sở về thế nào là bảo trì và thế nào là tăng trưởng từ tổng số CapEx. Điều này sẽ giúp cho chúng ta tính toán thu nhập của chủ sở hữu chính xác hơn.
Cách tìm chi phí vốn bảo trì: theo 2 cách:
- Giả sử tất cả CapEx là bảo trì: Nếu bạn không muốn gặp rắc rối khi ước tính phần bảo trì và tăng trưởng từ tổng CapEx, thì phương pháp thận trọng nhất mà bạn có thể sử dụng là đơn giản giả định rằng tất cả CapEx (hay còn gọi là PP&E) đều là CapEx bảo trì.
Tuy nhiên, nếu bạn muốn định giá chính xác hơn một doanh nghiệp, thì bạn nên cố gắng hết sức để phân biệt giữa CapEx tăng trưởng và duy trì.
- Ước tính tỷ lệ phần trăm: Bạn sẽ ước tính tỷ lệ phần trăm duy trì và tăng trưởng CapEx dựa trên kiến thức kinh doanh và ngành mà bạn có. Nếu bạn đọc qua báo cáo hàng năm gần đây nhất, ban điều hành công ty có thể sẽ đưa ra một số nhận xét về chi tiêu CapEx, điều này có thể giúp bạn ước tính chính xác hơn.
Ước tính CapEx bảo trì theo phương pháp của Bruce Greenwald
Phương pháp tính toán CapEx bảo trì của Bruce Greenwald được công nhận rộng rãi và là lý tưởng khi CapEx bảo trì không được cung cấp trong báo cáo hàng năm hoặc nếu bạn không thể ước tính chính xác.
Trong cuốn sách của Bruce Greenwald: “Đầu tư giá trị: Từ Graham đến Buffett và hơn thế nữa”, ông mô tả cách bạn có thể tính toán CapEx bảo trì. Điều này được tóm tắt trong các gạch đầu dòng dưới đây:
- Tính tỷ lệ tổng tài sản, nhà xưởng và thiết bị (PP&E)/Doanh thu trung bình trong 7 năm.
- Tính mức tăng doanh thu của năm hiện tại.
- Nhân tỷ lệ PP&E/Doanh số với mức tăng doanh số để có được CapEx tăng trưởng
- Trừ CapEx tăng trưởng được tính toán từ số liệu CapEx (trong báo cáo lưu chuyển tiền tệ) để có được CapEx bảo trì, đây là mức khấu hao thực sự của công ty.
Bây giờ, tôi sẽ sử dụng doanh thu thực tế của PLC và tổng CapEx từ bảy báo cáo tài chính trước đây của họ để tôi có thể tính toán CapEx bảo trì của họ (không được đưa ra trong báo cáo tài chính).
Bảng bên dưới cho thấy cách bạn có thể thiết lập phương pháp của Greenwald để tính toán CapEx bảo trì, trong trường hợp này là của PLC.
- Bước 1: Bước đầu tiên là tìm doanh thu (bán hàng) và chi tiêu cho nhà máy, tài sản và thiết bị (PP&E), còn gọi là tổng CapEx, trong bảy năm qua. Thông tin này có thể được tìm thấy trên báo cáo thu nhập và báo cáo lưu chuyển tiền tệ.
- Bước 2: Bước tiếp theo là lấy CapEx chia cho doanh thu. Điều này sẽ cung cấp cho bạn tỷ lệ CapEx/Doanh thu, tỷ lệ này cho biết công ty cần đầu tư bao nhiêu vào vào CapEx để tạo ra đồng doanh thu. Ví dụ: năm 2020, PLC cần khoảng 0,0043 đồng trong CapEx để tạo ra doanh thu 1 đồng doanh thu (37 tỷ/8601 tỷ).
- Bước 3: Bình quân hóa tỷ lệ CapEx/Doanh số từ năm 2016 đến năm 2022, để thấy những biến động do chu kỳ kinh doanh gây ra. Đối với PLC, tỷ lệ này là 2,14%, sau đó chúng tôi sẽ sử dụng tỷ lệ này để tính CapEx bảo trì.
- Bước 4: Tính Capex bảo trì bằng công thức:
CapEx bảo trì = CapEx – (CapEx/ Doanh thu * Tăng trưởng doanh thu)
Phương pháp tính CapEx bảo trì này này hoạt động tốt đối với các công ty tương đối ổn định, nhưng không phù hợp với các công ty có số lượng tăng trưởng doanh số lớn hơn con số tổng CapEx. Nó cũng không hoạt động tốt cho các doanh nghiệp khai thác tài nguyên.
Tuy nhiên phương pháp này không phải là một giải pháp hoàn hảo để tìm số CapEx bảo trì. Bất chấp điều đó, đó là phương pháp dựa trên tính toán tốt nhất hiện có và có thể được sử dụng khi tất cả các phương pháp khác đều thất bại. Tuy nhiên, nếu bạn không tự tin vào giải pháp mà mình đạt được khi sử dụng phương pháp của Greenwald, thì chỉ cần sử dụng con số tổng CapEx và tính toán dòng tiền tự do (FCF) thay thế.
Quay trở lại với công thức tính thu nhập chủ sở hữu ở phần trên, ta có thể dễ dàng tính được thu nhập chủ sở hữu của PLC trong năm 2021:
Thu nhập CSH (2021)= CFO (2021) – CapEx bảo trì (2021) = 327 – 16 = 311 tỷ
Ta so sánh với vốn hóa của PLC tại thời điểm 31/12/2021, khoảng 3020 tỷ đồng, tương ứng với giá 37,370 đồng/cp. Với thu nhập chủ sở hữu của PLC năm 2021 là 311 tỷ xấp xỉ 10,3% vốn hóa doanh nghiệp.
Như vậy, có thể nói đây là một mức vốn hóa khá hợp lý cho chủ sở hữu của PLC.
Kết luận
Thu nhập của chủ sở hữu, được phổ biến bởi Warren Buffett, là một trong những số liệu tốt nhất mà bạn có thể sử dụng để ước tính số tiền mặt còn lại sau các hoạt động bình thường của doanh nghiệp dành cho các cổ đông.
Thu nhập của chủ sở hữu có thể được tính bằng cách trừ chi phí vốn bảo trì (CapEx) khỏi dòng tiền hoạt động của một doanh nghiệp. Đây là một phép tính khá đơn giản, nhưng CapEx bảo trì là một con số không phải lúc nào cũng được cung cấp rõ ràng và đôi khi cần được ước tính thông qua nhiều phương tiện khác nhau để giải quyết thu nhập của chủ sở hữu.
Tuy nhiên, sau khi hoàn thành, con số thu nhập của chủ sở hữu này có thể được áp dụng cho định giá nội tại của công ty bạn (thay vì dòng tiền tự do FCF), để xác định chính xác hơn liệu một cổ phiếu được định giá quá cao hay bị định giá thấp với giá cổ phiếu hiện tại. Do đó, bạn nên cảm thấy thoải mái với việc tìm kiếm các thành phần thu nhập của chủ sở hữu, để bạn có thể đưa ra các quyết định đầu tư sáng suốt và chính xác hơn trong tương lai.
Hy vọng nội dung bài viết này đã giúp cho bạn đọc có thêm những kiến thức hữu ích về thu nhập của chủ sở hữu và cách sử dụng nó .
